美金资产周期:鹰派美联储和鸽派欧央行(下)

|2017-11-10|

一、欧洲经济状况:势头向好,且行且看

1.GDP构成:消费和出口共同拉动

今年上半年,受益于消费、存货和出口,欧洲经济复苏稳健。上半年欧元区GDP同比增速超过2%,环比也维持在0.5%以上。从贡献来看,居民消费支出依然是主要的支撑,2季度拉动GDP同比增长1%,而今年最大的变化在于净出口和补库存的改善,对经济增长的拉动由负转正,但固定资本形成的贡献二季度出现下降。

1.jpg

2.就业情况:稳步下降

欧元区长期的货币宽松刺激了经济回升,尤其支撑了居民消费。欧央行14年推出负利率以及15年1月启动量化宽松以来,对非金融企业部门贷款余额止跌回升,并稳定在4.3万亿欧元左右,对家庭部门的消费贷款余额更是从5600亿欧元持续扩张到6400亿,有力支撑了居民消费的扩张。而14年起,拉动欧元区经济最多的也正是固定资本形成和居民消费支出的改善。

2.jpg

3.jpg

分行业来看,信息通信、建筑、工业以及批发零售等改善显著。最近一年欧元区的信息、通信以及批零、交通、住宿、食品行业整体向好,行业增加值同比持续提升,2季度建筑和工业增加值同比也接近或超过3%,制造业产能利用率稳步回升到83.5%,接近08年金融危机前的较高水平。

4.jpg

3.通胀仍然低迷,趋势将持续

在9月会议上,欧洲央行虽然将2017年的增长预期由1.9%上调至2.2%,但将对2018年与2019年的通胀预期由1.3%和1.6%下调至1.2%和1.5%,并且明确指出欧元的升值是导致通胀预期下滑的主要原因,另外由于能源价格的基数效应未来数月欧元区的通胀同比可能会出现回落,短期内欧元区内的成本压力仍然低迷。

5.jpg

4.出口向好:受益于中国供给侧改革和俄罗斯复苏

全球贸易在16年下半年回暖,欧洲也从中受益,净出口对GDP的贡献由负转正。美国和中国分别是欧洲的第一和第二大出口贸易伙伴,占欧洲出口规模的占比合计超过30%,俄罗斯是第四大贸易伙伴。

随着中国经济企稳、美国复苏延续,两国进口16年初开始跌幅收窄、增速反弹,而欧元区出口也从16年下半年开始显著改善、拖累减小,17年持续正向拉动经济,其中对华出口矿产品前三个月增速同比达到96%,机电和化工产品出口增速也达到20%。

6.jpg

7.jpg

此外,17年初至今欧洲在一系列重要政治事件中平稳度过,也进一步增强了欧元区经济复苏的信心。过去的三个季度,荷兰、法国、德国分别进行了大选,与去年英国脱欧、意大利宪改公投不同的是,这些事件未再飞出“黑天鹅”,因而巩固了欧洲复苏的信念。今年以来欧元区制造业PMI加速上行到58%,创下2011年以来的新高。

5.欧洲通胀和货币政策是决定欧元汇率的关键

在当前潜在通胀仍然低迷的背景下,欧洲央行仍然希翼尽最大可能维持货币政策的宽松程度不变,未来的政策收紧需要在通胀条件发生了显著变化之后才会进行。这一点与美联储的货币政策在9月后的变化形成了鲜明的反差。

宽松何时退出,耐心且行且看。欧洲央行为资产购买计划保留了开放式的结局,并没有明确2018年9月是资产购买计划终结时间,仍然承诺如果需要存在加码的可能,直到可持续的通胀路径与欧洲央行的通胀目标相一致。

美德10年国债利差反应了欧美两地货币政策的差别以及隐含的通胀水平。美国已率先加息带来的美德10年期国债利差是决定欧元未来1年相对弱势的重要因素。但由于欧洲复苏情况相对美国要好,未来一年欧元兑美金1.14到1.23之间震荡。

8.jpg

而在欧元区之外,英国已先一步面临货币政策的收紧。14年以来英国工业生产持续稳定回升,17年同比增速加快。而去年脱欧公投后英镑大贬,今年下半年英镑兑欧元汇率一度跌破1.1的低位,汇率贬值进一步助推了通胀。因此,早在2月英国的通胀和核心通胀率就双双达到2%,到8月通胀率更已达到2.9%,核心通胀也高达2.7%,通胀压力下,英国央行表示未来数月很可能加息。

6.未来欧盟向下风险

非金融企业投资需求复苏缓慢。PMI等主观指标显示复苏势头向好,产能利用率也在回升,但非金融企业部门的信贷规模仅是持平,尚未明显持续扩张,劳动力市场的工资增幅也不及预期;

英国脱欧不确定性。英国国内政局不稳,脱欧进程不确定性依旧;西班牙加泰罗尼亚的独立风波意味着民粹主义没有远去,从大选来看,意大利、德国的民粹主义政党仍在积蓄力量。

二、日本经济状况:回升路远,宽松不停

1.GDP构成:2016年以来由出口带动的经济增长

消费方面,16年来日本个人消费信贷新增规模保持平稳回升,居民家庭月消费支出同比跌幅逐渐收窄,并在今年增速转正。

出口方面,受益于全球贸易回暖,日本出口增速从17年1月的1.3%大幅回升到8月的18.1%,16年以来日本经济依靠消费和出口小幅反弹,连续6个季度保持环比扩张,是近几年来最长的一次。

综合来看,未来短期内消费能否持续回升以及外需改善的程度仍将是日本经济回升强弱的关键。

9.jpg

2.就业情况:持续改善

就业市场的改善和工资的提高使得私人消费的韧性有所增强。日本的失业率保持低位,劳动参与率逐渐上升。更多的非劳动人口进入了劳动力市场,兼职员工时薪和全职员工时薪差距缩小,这体现日本的劳动力需求上升。

10.jpg

3.出口:受益于中美复苏

国外需求上升使得日本工业产值增速较快,带动了GDP的增长。在这个环境下,日本国内企业盈利改善,固定投资稳健增长。汽车和资本品的出口增长尤为显著。和欧洲一样日本前两大出口国是美国和中国,2016年分别占出口总额的20%和18%。

中国是拉动日本出口的主要动力。其中工业用料,资本品(机械和运输设备)和耐用消费品(以汽车为主)从2015年底持续增长,这和国内供给侧改革带来的企业效益改善及投资扩张是一致的。

然而制造业和服务业PMI自16年下半年大幅反弹后,17年改善甚微,仅是维持在52-53%左右,说明内生增长动力匮乏,外部经济拉动效应减弱。

13.jpg

4.消费和通胀:增长乏力

日本距离2%的通胀目标也仍有距离。在日央行负利率和QQE政策的刺激下,日本通胀率近一年明显改善,8月份通胀与核心通胀双双达到0.7%,但离2%的目标依然道阻且长,尤其是实际工资增速17年再度放缓到0左右,或将影响国内消费和物价改善的持续性。因此短期内日本的货币政策很难转向,未来一段时间宽松仍是方向。

5.日本货币政策:量宽不停

2012年安倍上台以来日本央行推行了超宽松的货币政策,截止今年二季度BOJ资产负债表规模占其名义GDP比重已经由2012年一季度的27.92%提高至93.83%。此过程,日美央行资产负债表规模占各自名义GDP比重的相对变化推动美金兑日币保持牛市节奏。

日币升值中伤日本出口。

三、强美金下的资产配置

在目前全球经济复苏前景堪忧下避险套利仍然是配置主题。

1.美国国债:配置提高

金融危机后,主要发达国家之间的货币政策阶段性不同步,特别是美国停止量化宽松政策、开始加息之后,欧元区和日本仍然在施行量化宽松政策,瑞士仍然在施行负利率政策,美金名义利率成为发达国家货币中名义利率最高的之一,加速了这些低利率国家投资于美国国债和美金资产的步伐,未来美联储继续维持相对紧的货币政策会继续增加美国10年期国债配置需求。

18.jpg

2.原油:上涨受限

历史上来看原油价格和美金指数呈先相反趋势,在美金指数相对走强之时原油不会出现大幅上涨的局面。

虽然目前受页岩油衰减成本提高以及欧佩克停产达成影响原油出现小幅上涨,强势美金将是制约原油上涨的重要因素,要突破65美金/桶概率很低。

19.jpg

3.黄金:维持低位

2014年美金指数走强以来黄金一直维持低位震荡,在美金指数触及90达到1350的阶段性高位,未来美金持续强势下很难被突破1350。

20.jpg

4.新兴市场(Emerging Market):不确定

从新兴市场今年表现来看,MSCI新兴市场指数上涨达到31%,这和美金加息周期是相背离的,一方面新兴市场多为资源型国家,受益于供给侧改革的价格上涨带来实体贸易顺差。另一方面印度总理莫迪所带领的印度人民党已在3月11日的国会大选上,获得压倒性胜利,国际投行正疯狂看好印度后市政治稳定,大举加仓印度市场,提振新兴市场。

然而供给侧改革的持续性以及大宗商品价格受到强势美金的制约将对新兴市场产生负面影响,在没有很高的风险溢价收益下资金很有可能会撤走。

美联储加息下新兴市场被动收缩也会对其产生不利影响。

5.高收益债:谨慎乐观

2017年美国高收益债利差持续收窄表明投资者对美国经济增长的信心较强,投资者的风险偏好仍较高。然而如果通胀未能继续上升,美国消费需求下滑,此轮库存周期下行,美国经济疲软带来避险情绪提升将会提高高收益债利差。

相比较而言欧洲高收益债市场因为欧洲复苏显得更加乐观,在欧洲央行目前并没有加息意愿整体带来市场风险偏好上升以及高收益债抢手的现象。目前欧洲高收益债利差收窄幅度大于美国反应投资者整体对欧洲市场更加乐观。

此外由于经济改善,多家欧洲企业的信用评等陆续获调升,摆脱垃圾债身分晋升到投资等级,导致欧洲垃圾债市场出现萎缩。

 

25.jpg


免责声明:本文根据公开资料撰写,必发bifa88观察无法保证公开资料的真实性。本文不构成任何投资建议。


 


XML 地图 | Sitemap 地图